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Mit Blick auf den seit März 2009 aufgenommen Bullenmarkt waren es in den vergangenen Jahren meistens US-Aktien, die für ihre als überhöht bezeichneten Bewertungen Kritik erhielten. Trotz einer anders als beim DAX bis heute anhaltenden Rekordjagd des S&P 500 Index haben sich die Bewertungsrelationen für US-Aktien zumindest auf KGV-Basis zuletzt zumindest optisch etwas verbessert. Dank der starken Gewinnsteigerungen, die denen auch massive Aktienrückkäufe betragen, beziffert der US-Datenanbieter Factset das KGV für den S&P 500 auf Basis der für die nächsten zwölf Monate geschätzten Gewinne auf 16,7. Das ist zwar höher als die Durchschnitte von 16,3 und 14,4 für die vergangenen fünf und zehn Jahre, der Bewertungsaufschlag ist aber nicht mehr so hoch, wie er es schon war.



Quelle: Factset Research Systems

Beim Versuch einer Einschätzung, ob das nun günstig oder teuer ist, hängt vieles davon ab, wo wir aktuell im Konjunktur- und im Gewinnzyklus stehen. Aber darauf eine Antwort zu geben, ist auch nicht das Ziel des Artikels. Hier geht es vielmehr darum, auf interessante Bewertungs-Sachverhalte mit Blick auf deutsche Aktien hinzuweisen. Denn obwohl der DAX gegenüber dem im Januar markierten Rekordhoch inzwischen fast 12 % abgegeben hat, hat sich die Bewertung des deutschen Aktienleitindex im relativen internationalen Bewertungsvergleich verschlechtert.

Kurs/Cashflow-Verhältnis fällt derzeit aus DAX-Sicht ungünstig aus

Um aufzuzeigen, wo wir hier stehen, greift die HSH Nordbank in einer Studie nicht auf das KGV zurück, weil Gewinne und entsprechend das KGV je nach Ausrichtung der Bilanzpolitik bis zu einem gewissen Grad den tatsächlichen Unternehmenserfolg über- bzw. unterschätzen könne, wie es zur Begründung heißt. Anwendung findet dagegen das Kurs/Cashflow-Verhältnis (KCV), da es buchhalterische Spezifika (unter anderem Abschreibungen, aktivierter Aufwand für Forschung und Entwicklung) mit einbezieht und auch deshalb vielfach als treffendere Größe für den unternehmerischen Erfolg gilt.

Im Indexvergleich mit dem S&P 500, dem Euro STOXX 50, dem STOXX Europe 600, dem Nikkei 225, dem Shanghai Composite oder dem Hang Seng überrascht laut HSH-Analysten der DAX-Preisindex derzeit mit dem höchsten KCV (mit marginalem Vorsprung vor dem S&P 500). Das wiederum signalisiere eine relative Überbewertung und berge die Gefahr einer zunächst weiter anhaltenden Kurskorrektur.

TecDAX mit ambitionierter Bewertung

Interessant ist es in diesem Zusammenhang auch noch, einen Blick auf den TecDAX zu werfen. Dieser Aktien deutscher Technologieunternehmen enthaltende Index hat anders als der DAX erst am 29. August ein neues Zwischenhoch markiert und auch insgesamt seit März 2009 besser abgeschnitten als der deutsche Leitindex.

Das passt zur Tatsache, dass auch global betrachtet Technologiewerte in den vergangenen Monaten zu den größten Treibern der Aktienmärkte gehörten. Dies zeigt sich allerdings auch an der Bewertung des TecDAX. Denn wie die DZ Bank kürzlich in einer Studie festhielt, bewegt sich das Index-KGV mit 27 um 38 % über dem Durschnitt seit 2003. Die KGV-Bewertungsprämie gegenüber dem DAX liege außerdem mit 122 % deutlich über den historischen Werten von 61 %.



Auch nach dem Kurs-/ Buchwert-Verhältnis (KBV) sei der TecDAX teuer bewertet, so das Urteil. Mit dem 3,3-fachen bewege es sich aktuell um 44 % über dem Durchschnitt seit 2003. Die KBV-Bewertungsprämie gegenüber dem DAX betrage 120 %, was erheblich über dem Durchschnitt liege. Die Bewertung könne somit als ambitioniert
bezeichnet werden.

Wie auch die DZ Bank einräumt, könnten die Kurse trotz hoher Bewertungen durchaus weiter steigen und mit Blick auf den TecDAX sei das zunächst sogar auch relativ wahrscheinlich. Anlegern sollte sich jedoch auch über dem folgenden im Klaren sein: Kommt es beim DAX zu einer Korrektur von 20 % oder 30 %, kann es in Anbetracht der ausgereizten Bewertung bei den TecDAX-Werten jederzeit zur einer deutlichen Korrektur kommen, so die DZ Bank-Analysten. Und auch wir meinen, dass man als Anleger die aktuell vorherrschenden Bewertungsrelationen zumindest kennen und im Hinterkopf behalten sollte.