Mit Seth Andrew Klarman nehmen wir einen weiteren Börsenstar in die Liste der von uns beobachteten Wall-Street Gurus auf. Und eines ist sofort ersichtlich, Klarman versteht sein Handwerk. Er wird auch als Warren Buffett der Neuzeit oder als das "Orakel von Boston" genannt. Die New York Times beschrieb den gebürtigen New Yorker übrigens einst so: "Der erfolgreichste und einflussreichste Investor, von dem Sie vermeintlich nie gehört haben."

Seth Andrew Klarman wurde am 21. Mai 1957 in New York als Sohn eines jüdischen Hochschulprofessors und einer Englischlehrerin geboren. Er wuchs in Baltimore auf und zeigte bereits als Kind einen ausgeprägten Geschäftssinn. Mit 10 Jahren kaufte er sich seine erste Aktie von Johnson & Johnson mit der Begründung, dass er in seinem Leben noch viele Pflaster benötigen würde.

Während seines Wirtschaftswissenschaft-Studiums arbeitete Klarman bereits für den Hedge Funds Max Heine & Michael Price, eher er sein Master in Ökononmie an der renommierten Harvard Business School absolvierte. Im Jahre 1982 war es dann so weit und Seth Klarman gründete mit vier weiteren Investemntpartnern die Investmentgesellschaft "The Baupost Group", die er seit nunmehr 36 Jahren in Form des CEO und CIO überaus erfolgreich leitet. Einst mit einem bescheidenden Startkapital von 27 Mio. USD verwaltet die Gesellschaft mittlerweile ein Vermögen von 32 Mrd. USD. Die Begründung für diese starke Bewegung ist relativ schnell gewonnen. Seth Klarman erreichte in den knapp vier Jahrzehnten einen Track Record von 19% p.a. und darf sich damit zu den besten Hedgefonds-Managern aller Zeiten zählen. Das US-Magazin Forbes gibt Klarmans Vermögen mit 1,5 Mrd. USD an.

Dabei bezeichnet sich der Guru selbst als Deep Value Investor in der Tradition von Warren Buffett und Benjamin Graham. Klarman hält nach Aktien Ausschau, die weit unter ihrem intrinsischen Wert notieren. Besonderes Augenmerk legt er dabei auf eine ausreichend große Sicherheitsmarge, um sich selbst Spielraum für eventuelle Fehleinschätzungen zu geben. Eine Abweichung zu vielen seiner Value-Kollegen besteht darin, dass sich Klarman nicht davor sträubt Derivate für den Einstieg zu nutzen, wenn er eine unterbewertete Aktie identifiziert hat. Ebenfalls hebt er sich von seinen Kollegen ab, indem er Positionen bereits dann auflöst, wenn sie sich dem von ihm ermittelten fairen Wert annähern. Er sagt selber, dass er immer zu früh verkauft. Dahinter steckt die Überlegung, dass Aktien nur selten über ihren intrinsischen Wert hinaussteigen.

Der Guru hat allgemein eine sehr pessimistische Einstellung zu den Märkten, ständig warnt der Investor vor zu viel Zuversicht. Geschadet hat diese Einstellung seiner Performance jedoch nicht. Betrachten wir nun seine jüngsten Transaktionen sowie die Top 10 Positionen seines Milliarden-Portfolio.

Top 10 Transaktionen!

In den ersten drei Monaten des laufenden Jahres verzeichne ich insgesamt einen Neueinstieg sowie 10 Aufstockungen. Dem gegenüber stehen 3 Ausstiege und 4 Positionsreduzierungen. Dabei lag der Q/Q Turnover mit 9% erwartungsmäßig niedrig.

Der einzige Neueinstieg fand bei dem Energiekonzern PG&E Corp. Für 135 Mio. USD statt, weitere große Aufstockungen gab es bei Pioneer Natural Resources (+350 Mio. USD / +100%) und 21st Century Fox (A) (+160 Mio. USD / +19%) statt. Bei Pioneer kauft sich Klarman bereits seit aufeinander folgenden Quartalen immer weiter ein, seine Anfangsposition von 30.000 gehaltenen Aktien stockte der Guru kontinuierlich nun auf 4 Mio. Anteile zügig auf. Weitere Aufstockungen könnten folgen.

Bei 21st Century Fox antizipierte unser Guru das starke Interesse einiger Interessen in der Branche an dem Medienunternehmen. Derzeit liefern sich Walt Disney und Telekommunikationsriese Comcast ein Bieterstreit um den Konzern von Fox CEO und Gründer Rupert Murdoch. Davon kann Klarman profitieren, innerhalb kürzester Zeit stiegen die Anteile um 70%!

Auf der Verkaufsseite flogen Express Scripts Holding (Buchgewinne von +16%) und Cascadian Therapeutics (+44%) komplett aus dem Depot, zudem reduzierte der Guru seine Anteile am Raffenerie Konzern PGF Energy um 30% (+28%).



Derzeitige Cashquote von über 65% - Top 10 Positionen machen 85% des Gesamtdepots aus!

Das Baupost Portfolio besteht derzeit aus 31 gehaltenen Positionen mit einem Gesamtwert von 10,3 Mrd. USD. Dabei machen die Top 10 Positionen einen Gesamtanteil von 85,3% des Depots aus. Es ist ein äußerst hoher Anteil und Klarman verfolgt hier einen ähnlichen Ansatz wie sein geschätztes Vorbild Warren Buffett. So sagte der Guru: "Der beste Schutz gegen Risiko ist zu wissen, was man tut."

Seth Klarman hat keine Ängste davor, auch für längere Zeit extrem hohe Cashbestände zu halten, wenn er keine attraktiven Investments entdeckt. Eine Cashquote von 60% ist bei ihm keine Seltenheit. Sie müsste derzeit sogar bei ca. 68% liegen! Der Guru sagte dazu folgenden schlauen Satz: Wie Graham, Dodd und Buffett sagten, muss man nicht bei jedem Wurf auch schlagen. Du kannst auf Möglichkeiten warten, die deinen Kriterien entsprechen und wenn du diese nicht findest, wartest du geduldig. Zu entscheiden nichts zu tun, ist auch eine Entscheidung."

Untenstehend sehen sie die größten Positionen im für externe Investoren geschlossenen Portfolio des Baupost Hedgefonds:



Position 7: Allergan (AGN) bzw. bis zum Jahre 2015 noch bekannt unter dem Namen Actavis, ist ein in Irland sitzender Pharmazeutiker. Der Konzern wurde 1984 gegründet. Nach der 66 Mrd. USD schweren Übernahme des Konkurrenten Allergan im Jahre 2015 nannte sich der Konzern in den heute verwendetet Namen um. Die Irländer sind vor allem für ihren Blockbuster Botox weltbekannt. Zweitgrößtes Produkt ist Restasis, ein Arzneimittel gegen Hornhautnarben beim Syndrom des trockenen Auges.

Der Pharmazeutika ist ein echtes Schwergewicht in seiner Branche und für seine Blockbuster bekannt. Damit meint man Medikament, die über 1 Mrd. USD im Jahr umsetzen.
Neben Markenmedikamenten ist man auch im Generika- sowie rezeptfreien Geschäft tätig. Dabei ist der Konzern vor allem in den Bereichen Urologie, Onkologie, Dermatologie, Gastroenterology und Frauengesundheit stark vertreten.
Im Frühjahr 2016 platzte die geplante Übernahme durch den Konkurrenten Pfizer. Darüber hinaus gab es einige Sorgen des hohen Schuldengrades sowie einiger schlechten Nachrichten bei der Midikamenten-Pipeline, was zur Folge hatte, dass sich der Aktienkurs von Allergan in den letzten 2 Jahren halbierte. Heute kommt der Pharmazeutika auf eine Marktkapitalisierung von 53 Mrd. USD.

Dabei weiß der Konzern operativ durchaus zu überzeugen. Den Umsatz konnte man in den letzten Jahren sukzessive auf knapp 16 Mrd. USD anheben, hier kommen auch einige kleinere strategische Übernahmen ins Spiel. Zudem ist man mit einer operativen Marge von 50% sowie einer Netto-Marge von über 30% hochprofitabel. Derzeit lastet auf der Bilanz von Allergan Netto-Schulden in Höhe von 30 Mrd. USD, demgegenüber stehen 74 Mrd. USD an Eigenkapita. Der Verschuldungsgrad liegt mit 2,7 gegenüber dem bereinigten EBITDA meines Erachtens im akzeptablen Bereich. Hier baut der Konzern sukzessive den Schuldenberg ab. Alleine im laufenden Geschäftsjahr 2018 plant das Management weitere 4,2 Mrd. USD an Schulden abzubauen. Zusätzlich läuft derzeit ein 2 Mrd. USD schweres Aktienrückkauf-Programm.

Wo sind nun die Risiken und Chancen bei Allergan?

Gehen wir zunächst auf die negativen Aspekte ein. Hier ist zunächst der Schuldenberg, der sich meines Erachtens jedoch in Grenzen hält. Darüber hinaus verlor der Konzern im Q4 2017 ein Patentstreit seines Augen-Medikamentes Restasis, bei dem die Patent Trial And Appeal Board ("PTAB") die Aufhebung des Patentschutzes für das Mendikament entschied. Es dürfte nur eine Frage der Zeit sein, bis Konkurrent Mylan ein Generika-Restasis auf den Markt bringt, Experten rechnen hier bereits im Q2 2018 mit einem Markteintritt. Zudem verlor Allergan die Explusivrechte von Estrace, einer Vaginalcreme sowie Combigan, eines Augenarzneimittels. Die 3 Medikamente machen 14% vom Gesamtumsatz aus oder 16% des Gewinnes. Daher sind diese Punkte sicher nicht zu unterschätzen! Darüber hinaus gab es kürzlich ein Vertriebsverbot in der EU für das Medikament Esmya, nachdem 4 Fälle von schweren Leberschäden nach Verwendung des Mittels auftraten. Hier sorgen sich Anleger um eine Ausweitung des Verbots auf die USA. In Folge der negativen Punkte strich der Konzern die Kostenseite zurecht, es folgten Entlassungen sowie das kürzen von F&E Kosten. Zuletzt betrug deren Anteil gerade einmal 9% des Gesamtumsatzes, im Vergleich zu 17% im Vorjahr. Hier kommen die Sorgen um ein späteres Ausbleiben von aussichtsreichen Pipeline-Produkten auf.

Doch es gibt auch einige Lichtblicke zu erkennen. Hier wäre zu allererst die Einpreisung oben genannter Punkte in den Markt zu nennen. Auch das Management hat beispielsweise längst ihre Prognosen aufgrund des voraussichtlichen Starts von Restasis-Generika eingepreist. Darüber hinaus verfügt der Konzern immer noch über eine prächtige Pipeline. Alleine im vergangenen Geschäftsjahr 2017 gingen 12 neue Produkte an den Start, zudem befinden sich 6 "Stars" in der entscheidenden Phase 3. Hier dürften die Ersten in den Jahren 2019/2020 auf den Markt kommen.



Der Pharmazeutika verfügt aber auch so über ein breit diversifiziertes Produktsortiment sowie ein echter Verkaufsschlager namens Botox, der seit Jahren auf einem steilen Wachstumskurs ist.
Meine Aufmerksamkeit gewann Allergan, als ich die investierten Gurus betrachtete. Hier ist vor allem neben Seth Klarman der Vanguard Health Care Funds, David Tepper sowie Larry Robbins zu nennen. Die Investoren kennen sich in dem Sektor wie kein Zweiter aus, es hat schon Aussagekraft wenn solche Männer den Konzern mit bis zu 5% ihres Gesamtdepots gewichten.



Charttechnisch betrachtet befindet sich die Aktie von Allergan seit Ende 2015 in einem Abwärtstrend, der sich aufgrund der Restasis-Thematik zuletzt nochmals beschleunigte. Zuletzt konnte die Aktie aber nun eine Bodenbildung bei der 150 USD-Marke bilden. Anfang Juni gab Bloomberg bekannt, dass Guru Carl Icahn sich bei dem Unternehmen einkaufen würde. In Folge dessen konnte die Aktie den langfristigen Abwärtstrend nach oben hin durchbrechen. Wichtig ist nun, dass sich die Aktie stabilisieren kann und weitere Stärke aufbaut. Den nächsten Aufwärtsimpuls dürfte es mit Überschreiten der 180 USD Marke geben, dann wäre der Weg nach oben hin frei.
Der Analystenkonsens geht für die nächsten Jahre von weiterhin starken Zahlen aus, für 2018 rechnet man mit einem EPS von 15,6 USD je Aktie, was einem KGV von 11 entspricht. Diesen dürften die Amerikaner bis 2021 auf 20,6 USD je Aktie steigern können, wodurch das KGV auf überschaubare 7,7 sinken würde. Es scheint sich nun langsam eine Ausweitung des KGV auf mind. 10 abzubilden. Watchlist!